区块链与资产证券化 中信出版社

资产证券化是指将基础资产的未来现金流打包，以此为价值偿付，发行资产支持证券（Asset-Backed Securities,简写为ABS）的过程。自1970年美国政府国民抵押协会发行首单资产支持证券以来，资产证券化已发展成为具有广泛影响力的金融创新工具。以美联储为例，其货币量化宽松，除了购买美国国债，就是购买机构抵押贷款支持证券(Mortgage-Backed Securities,简写为MBS)。我国资产证券化试点于2005年启动，2008年全球金融危机爆发后，一度有所放缓，2012年重启，2015年实行备案制后，进入快速发展阶段，融资租赁、收费收益权、应收账款、保理融资、汽车抵押贷款、商业房地产抵押贷款等资产证券化产品不断推陈出新，近期正开展基础设施公募REITs（Real Estate Investment Trusts，房地产投资信托基金）的试点工作。

一般来说，资产证券化包含构建资产池、破产隔离、信用增级、证券评级、证券销售、挂牌上市、交易、存续期管理、到期支付等多个步骤，流程长，涉及多方面主体，包括发起人、SPV（Special Purpose Vehicle，特殊目的载体）、承销商、投资银行、信用增级机构、担保机构、评级机构、托管人、律师、会计师等。其通过特殊的法律实体以协助转移收益（风险），并可分层出具有不同风险/收益特征的证券，是一种复杂的金融创新，甚至被称为最高级的“金融炼金术”。

在我看来，资产证券化虽然流程复杂，但原理其实简单。其核心在于将复杂、难以“他信”的基础资产转化为面向市场、可信的资产，然后将其标准化、可分割化，并供众多投资者购买和交易。可信是资产流转的前提。原始资产“藏”在企业的资产负债表里，产权是否真实、是否清晰、是否可靠，外人是不知道的，因此难以“他信”，自然就无法流转和交易。而资产证券化通过金融中介功能以及以SPV为核心的法律设计，改变了原始资产的不可信状态。

投资银行、会计师对资产组合开展的尽职调查以及评级机构的评级服务、托管银行的托管服务，保障了基础资产的可信。以SPV为核心的法律设计则进一步保障了基础资产的真实性、独立性和完整性。一是真实出售。发起人将特定资产以及与该资产相关的风险与收益，全部转让给SPV，在此之后，发起人的债权人与股东就不能再对证券化的基础资产提出或行使任何追索权。二是破产隔离。即使发起人、SPV破产，也不影响对方的资产，由此保障证券化资产的相对独立性和完整性。在基础资产完成由“不可信”变为“可信”之后，SPV还可以利用外部担保对基础资产进行信用增级。

区块链技术的出现，使我们除了利用金融中介功能和法律手段，还可以利用技术手段保障底层资产的可信。区块链是制造信任的机器。它利用加密数据结构来验证与存储数据，利用分布式共识算法来新增和更新数据，利用运行其上的代码（即智能合约）来保证业务逻辑的自动强制执行，具有集体维护、难以篡改、全程留痕、易于追溯、公开透明等优点。随着区块链技术的广泛应用以及5G、物联网的发展，区块链技术有望使与资产有关的所有原生数据，无论是链上的，还是链下的，均可以被穿透和追溯，可以被自证与他证。那么，此时底层资产数据的可信就是底层资产价值的可信。数字是价值，价值是数字，原来分处“两张皮”的数据与价值，真正聚合成物理与逻辑一体的数字资产。数字资产具有天然的可信优势，因此具有天然的流动性，可交易、可流转。资产数字化通过可信技术的应用，使资产在保留原生全量信息的条件下，不用依赖传统的金融中介就可流通起来，是一种完全不同于资产证券化的新型资产盘活术。

应该说，资产数字化与资产证券化并不是一种替代关系，而是互补关系，特别是在目前阶段，区块链等可信技术的应用还不普遍，许多资产不是原生于链上，资产登记更多依靠链下中心机构，因此资产证券化依然会在盘活企业资产中发挥重要作用。但即便在资产证券化这一场景下，区块链仍可发挥积极效能。这种积极效能至少包括以下几个方面。

一是加强资产证券化信息披露。目前资产证券化的信息披露仅限于产品发行的文件，对底层资产原始信息缺乏穿透能力，特别是多级链条的资产证券化产品，更容易信息不透明，引发金融风险。我们可以通过2008年美国次贷危机，感受到经验与教训。而利用区块链技术建立分布式账本，则可在原有信息披露的基础上，针对底层资产信息补充、提供专项信息披露服务，实现底层资产可信穿透功能。

二是提升资产证券化展业效率。资产证券化业务的开展，涉及多方主体，信息交互和沟通协调的成本高。而区块链技术本身就是一个点对点的多方互信共享网络，资产证券化各参与人可在区块链上进行高效的信息交互和业务协作，提高效率，降低成本。

三是推动数字证券的发展。区块链创造了一种新型的数字化价值登记和交换技术，是新一代金融市场基础设施。在纸媒时代，证券的形式是纸质凭证，立字为据；在电子化时代，证券无纸化，以第三方电子簿记为据；在数字时代，证券的形式则是可信数字凭证，立“数字”为据，也就是数字证券。数字证券在区块链上登记，点对点交易，进行DVP结算，可引入中央对手方和流动性节约机制。数字货币以及智能合约技术还可为资产证券化带来全新的想象空间，比如自动的现金流归集与支付等。

四是支持监管。在数字化技术的手段下，基于区块链的资产证券化不仅可控，监管还可以做到更加精准。

总之，区块链技术与资产证券化的结合是令人遐想、令人期待的前沿领域。虽然业内已有不少有益实践，但总体看，这一领域才刚刚开始，可以研究的课题很多，无论是技术方面、业务方面，还是监管方面，均还有许多待解的问题值得我们深入研究和探索。鉴于此，我与链证数科实验室主任林华先生一道，联合一些实践经验丰富、理论功底扎实的业界专家，共同撰写了《区块链与资产证券化》这部专著。

希望本书的出版能对我国资产证券化行业的创新发展有所助益。

姚前

工学博士，教授级高工，博士生导师。中国证监会科技监管局局长、信息中心主任，中证信息技术服务有限责任公司党委书记，中证数据有限责任公司党委书记。曾任中国证券登记结算公司总经理、中国人民银行科技司巡视员、中国人民银行数字货币研究所所长、全国金融标准化技术委员会秘书长、中国人民银行征信中心副主任。国务院参事室金融研究中心研究员，中国人民银行金融研究所博士后科研流动站、中国人民银行征信中心博士后科研工作站学术委员会委员，中国电子学会区块链分委会主任委员，清华大学区块链技术联合研究中心学术委员会委员，上海新金融研究院学术委员，发表学术文章近160篇，著作8部，曾多次获得银行科技发展一等奖等奖项，百多项专利发明人，多项国家标准制定者。;.;CFA。链证数科实验室主任，北京紫金智能金融研究院院长，北京链证数科科技董事长，中国保险资产管理业协会资产证券化专业委员会常务主任，中国资产证券化分析网创始人，兴业银行独立董事，招商REITs审计委员会主任，中国证券基金业协会资产证券化专业委员会顾问。著有《中国资产证券化操作手册》《中国REITs操作手册》等，译有《区块链：技术驱动金融》等。

这是一本区块链+资产证券化领域前沿“教科书”。

近年来，区块链在金融领域得到越来越广泛的应用。区块链从负债端切入，与央行的数字货币，以及商业银行的信用货币密切相关；区块链从资产端切入，实现资产的数字化，而资产数字化是资产证券化更高级别的形态。

《区块链与资产证券化》一书由姚前和林华领衔创作，详细介绍了区块链如何与供应链、5G、物联网技术结合使资产数字化，确保底层资产的唯*性。这本书从实操的角度讨论资产上链确权的技术，同时深入讨论了数字资产到数字证券现金流瀑布模型的构建方法。在此基础上，介绍了海外市场STO的监管、数字资产的交易，以及数字资产与数字货币的结合。

希望《区块链与资产证券化》的出版，对我国资产证券化行业的创新发展有所助益。

前言

第一部分 数字资产概述

第一章 数字资产与数字金融 3

第二章 区块链高质量发展与数据治理 13

第三章 基于区块链的资产证券化信息披露应用 20

第二部分 区块链与资产证券化结合的探索与实践

第四章 资产证券化业务的发展过程及瓶颈 35

第五章 区块链在资产证券化过程中的应用 51

第六章 区块链在资产证券化应用市场中的案例 59

第七章 区块链在资产证券化中的应用前景及挑战 73

第三部分 资产证券化底层技术

第八章 资产证券化实现的区块链技术基础 79

第九章 区块链技术的运用方式 127

第十章 区块链技术发展及其在资产证券化领域应用的展望 220

第四部分 STO: 基本框架、法律挑战及监管展望

第十一章 STO 的基本概念与生态模型 229

第十二章 STO 的发展： 国际现状 238

第十三章 STO 在我国： 现实意义与发展空间 246

第十四章 STO 产品的分类设计 251

第十五章 STO 的监管： 基本框架与初步探索 260

第五部分 数字货币与数字资产融合

第十六章 稳定币 277

第十七章 央行数字货币 292

第十八章 数字资产 328

第十九章 基于数字货币与数字资产的金融体系 350